航空机场与
免税研究报告

①客运量：创历史新高

• 2025 全国机场旅客 15.29 亿人次（+4.8%）、起降 1244.8 万架次。
• 1–11 月民航旅客运输量约 7.10 亿人次（+5.4%）。

②国际线：恢复约 85%

• 2025 国际航线旅客 11779.6 万人次（2019 为 13935.5 万）。
• 东航整体国际已恢复 2019 年 90%+，增量主要靠国际。

③客座率：超疫前

• 2025 正班客座率 85.1%，东航 85.86%、南航 85.74%。
• 客座率提升但票价仍弱，"增收不增利"在三大航延续。

④航司分化：低成本盈利

• 春秋 2025 营收 214.6 亿、净利 23.17 亿，持续盈利。
• 南航扭亏 8.57 亿；国航 -17.7 亿、东航 -16.3 亿仍亏损。

⑤机场：白云弹性最大

• 白云机场 2025 营收 79.55 亿、净利 14.68 亿（+58.6%）。
• 上海机场 2026H1 净利 12 亿（+16%），免税收入承压。

⑥免税：合同换逻辑

• 2025.12 上海机场新合同：中免+杜福睿取代日上。
• 从"高保底"转向"固定租金 3090 元/㎡/月+提成 8–24%"。

国际航线旅客吞吐量（万人次）

图2：国际航线旅客吞吐量 2019 vs 2025（民航局口径）

注：2019=13935.5、2025=11779.6 万人次，恢复约 84.5%；东航整体国际恢复超 90%，仍有上升空间。

国际线的增量逻辑

• 商旅+探亲：出入境政策优化后国际需求集中释放。
• 收益更高：国际线客公里收益高于国内线。
• 三大航增量：国航国际 +18.1%、东航 +23.3%、南航 +27.5%。
• 仍未完全恢复：距 2019 年仍有约 15% 空间。

来源：民航局；东航 2025 年报；证券时报；中国经济网。

航油平均价格（美元/桶，IATA）

图4：航油均价（IATA 口径，2026 为预测）

注：2024≈99、2025≈90、2026E≈152 美元/桶；2025 年 1 月国内航空煤油出厂价 5827 元/吨（-12.7%）。2026E 为 IATA 预测。

油价与汇率的传导

• 成本占比：航油占三大航营业成本 30%–40%。
• 敏感性：国航测算油价每变 5%，成本约变 25 亿元。
• 2025 红利：航油下行 + 客座率提升，支撑利润修复。
• 2026 风险：地缘推升油价，燃油附加费已上调。

来源：IATA Fuel Fact sheet；经济日报；证券时报。

新合同月固定租金（元/㎡/月）

图7：上海机场新免税合同固定租金（中标公示口径）

注：浦东 T1（杜福睿）3141、浦东 T2（中免）3090、虹桥 T1（中免）2827 元/㎡/月；提成 8%–24%，含 3 个月免租装修期。

合同模式的变迁

• 旧模式："保底与实际孰高"，日上上海 2019 付租 52.1 亿。
• 新模式：固定租金按客流浮动 + 销售额提成边际递减。
• 运营商换帅：中免+杜福睿取代日上，引入竞争。
• 合资：中免持股 51%、上海机场 49% 设合资公司。

来源：上海机场公告；第一财经；人民网；澎湃新闻。